玻璃借去产能之东风 产业链向下游升级

2015年行情回顾：2015年玻璃期价在800-1000元/吨区间宽幅震荡。这种价格走势格局的形成一方面是基于自1506合约开始的交割基准地的“北移”，这使得市场格局发生了很大改变，原来的沙河价格“洼地”成为下半年价格表现最为坚挺的区域，此外华中与沙河地区的高升水也转换为平水甚至贴水。另一方面，由于华中交割厂库设置了最高升水180元/吨，新的升贴水调整自1506合约开始执行，导致盘面价格重心下移。 2016年市场分析逻辑及展望： 供应分析：从产能出清的角度来看，玻璃行业还处于去利润环节，尤其是普通原片生产企业，一方面环保成本较为刚性，但原料和燃料成本仍有压缩空间。整个行业在经历2014-2015年的第一轮去产能后，生产企业短期不会进入新的一轮主动去产能，未来价格再度打到成本线以下，届时企业出现现金流亏损的情况，才会启动新一波的被动去产能过程。 需求分析：房地产与汽车板块的下游需求仍呈弱势，产品的升级换代会带来需求的部分升级。宽幅震荡为主旋律，但随着升贴水调整的优化，期价大幅贴水的格局会有改观。关注价格的非理性波动带来的纠错行情，尤其是近交割月份时的价格异动机会，期价波动区间或在800-1100元/吨。 一、价格宽幅震荡 交割地升贴水调整更为合理，倒逼盘面重新定价 2015年玻璃随着交割目的地的转移，期价在800-1000元/吨区间宽幅震荡。这种价格走势格局的形成一方面是基于自1506合约开始的交割基准地的“北移”，这使得市场格局发生了很大改变，原来的沙河价格“洼地”成为下半年价格表现最为坚挺的区域，此外华中与沙河地区的高升水也转换为平水甚至贴水。另一方面，由于华中交割厂库设置了最高升水180元/吨，新的升贴水调整自1506合约开始执行，导致盘面价格重心下移。而新的升贴水修改规则将从1612合约始执行，届时除山东金晶升水130元之外，其余厂库都设置成平水，这将使得市场价格重心有所上移。 2015年下半年，玻璃现货价格的走强主要是房地产销售数据转好带动玻璃消费需求增加。由于各个区域去产能的幅度有所差异，区域价差也逐步缩小，尤其是华中和沙河地区的价格同时部分区域产能集中停产，缓解了华中和沙河等地区供给压力。 从成本端来看，仍有进一步压缩的空间。以重油为例来看，随着原油价格的重挫，重油价格重心不断下移。重油价格由年初的3200元/吨下滑至目前的2300元/吨，价格跌幅达28％。但由于部分大宗商品价格处于低位，整体下滑幅度已有限。今年重油价格重心下移近30％，重碱价格窄幅波动，但企业的综合成本今年是下滑了5-8％不等。各区域原料成本的区别并不明显，主要在燃料成本，由低到高分别为石油焦-煤制气-天然气。折算到玻璃成本，大致在700-800；800-900；900-1000元/吨三个维度。 二、供需仍偏弱 玻璃行业的去产能走在了前列，2015年我国玻璃总产能合计为12.33亿重量箱。2015年我国冷修停产的玻璃生产线条数是43条，减少年产能14634万重箱；冷修复产生产线18条，恢复年产能5970万重箱；新增生产线10条，新增年产能4260万重箱，累计净减少年产能4404万重箱。减少幅度逐步趋缓，西南、华南和华中地区尤为突出。目前浮法玻璃产能利用率在70％附近，同比去年下滑8.72％。在产产能86052万重箱，同比去年减少6654万重箱。 从产能出清的角度来看，目前正处于行业去利润环节，尤其是普通原片生产企业，一方面环保成本较为刚性，但原料和燃料成本仍有压缩空间。整个行业在经历2014-2015年的第一轮去产能后，生产企业短期不会进入新的一轮主动去产能，换句话话说“点火找死、冷修准死、能拖则拖”，除非是未来价格再度打到成本线以下，届时亏损到企业的现金流才会启动新一波的被动去产能过程。 2016年玻璃供给端仍将延续去产能节奏，2016年具备冷修停产条件的生产线共有33条，减少年产能11292万重箱；有点火计划新增生产线计9条，新增年产能4620万重箱；有冷修复产计划的生产线9条，恢复年产能3540万重箱。我们认为玻璃生产线冷修的节奏要比14-15年要缓慢，首先是今年下半年的企业利润向好，可以支持企业渡过1季度的淡季，因而冷修时间会向后延；其次需要看国家环保产业政策执行的情况，在一定程度上会加速到期生产线的退出，但整体看2016年冷修停产的生产线数量将少于今年，新建生产线和冷修复产的生产线也要少于15年。 国家统计局的数据，2015年1-11月份累计产量69398万重箱，同比下滑5.7％。2015年我国1-11月的平板玻璃累计出口量为1.949亿平方米，去年同期我国平板玻璃出口量为1.972亿平方米，同比小幅下滑1％。 值得注意的是：虽然2015年上半年的库存较2014年有较大幅度的抬升，但到下半年尤其是四季度，库存基本接近2014年的水平，这也验证了下半年现货价格的坚挺。目前企业的库存略有上升，但绝对水平仍不高。从往常情况来看，库存高峰一般出现在春节过后，未来一季度库存持续走高将是常态，也会对应相对的价格低点。 需求端来看，2016年房地产行业对玻璃消费需求减少是大概率事件，同时汽车行业和出口产品增量有限，而环保成本提高造成企业资金流相对紧张，也会加快去库存和去产能的步伐。2015年玻璃的表观需求量下滑在6％左右，我们预计2016年汽车行业的需求以及房地产需求仍会呈现下滑 三、2016年玻璃产业格局的变数 1、去产能得看16年后半程 玻璃成为建材品种中的”一枝独秀“，尤其是现货价格，表现较为坚挺。我们认为这跟玻璃行业的两个特性有关系：一、以民营为主；二、房地产需求滞后于螺纹。作为民营企业，市场竞争更为充分，产能的出清速度较快，2015年整个行业的产能退出的速度加快，我们将其定义为第一波去产能。而我们推断”第二波“去产能会比预期中来得慢，首先是行业整合后竞争力会有所增强，比如公司更换股东，以巨润为例。其次是在经历今年的下半年的“有利润”经营后，企业现金流尚能维持，至少在明年上半年企业都不会有冷修计划。只是点火的生产线越来越倾向于“技术改革”，向超薄或者超厚玻璃迈进，对于原片市场的新产能压力会大大减少。其次，根据玻璃生产线的窑龄8-10年来估计，一部分在09年点火的生产线在2016年接近窑龄到期，如果按照玻璃需求滞后于螺纹1-1.5年的时间来预估，2016年下半年将是玻璃行业将再度进入新一轮的倒逼去产能。 2、需求升级换代 与螺纹等品种需求发展不同是，房地产单位面积的玻璃使用量是在逐年增加的，一方面在于玻璃产品的升级，以门窗玻璃为例，原来仅是单片玻璃钢化，现在已基本升级为双层玻璃，现在东北地区很多都升级为“三玻两腔”，对玻璃的需求量的变化为1：2：3。另一方面，在于家装的玻璃制品的需求也在增加，随着玻璃下游技术的更新换代，玻璃地板可代替瓷砖、玻璃桌椅可代替木桌等，从玻璃下游深加工的发展情况来看，现在正处于行业的迅速发展的顶峰，在整个宏观需求不济的背景下，行业利润被压缩，未来将进入深加工的行业整合阶段，由“多而广”向“少而精”发展。这在另一个层面也增加了对玻璃质量的要求。 四、2016年投资策略 2015年上半年玻璃行业的“去产能”节奏加快，一方面由于企业的资金紧张导致的破产，以华尔润集团为例；另一方面由主动减产来进行产品的升级换代。从价格的表现来看，今年区域间价差呈现缩窄的态势，沙河—华中—山东—华东各区域之间的价差均有不同程度的回落。需求的格局也在发生改变，原来的“南强北弱”的常态变为现在的“北强南弱”，主要的原因在于深加工的由南向北的转移，以沙河地区为例来看，2013-2015年，下游深加工的数量和规模均在不断扩大，使得原片的外销压力不断减小，据统计2015年该地区对原片的消耗量占原片的40％。深加工的发展使得玻璃行业的单一产品的同质化竞争的矛盾有所缓解，这也成为未来行业化解过剩产能的趋势。但2016年需要警惕的是原片的过剩向深加工的过剩的传导，不能依靠单纯的增加深加工的数量来谋发展，更应该注重的是产品质量的升级。成本面继续向下压缩的空间已然有限。 2016年玻璃行业依然会是“去产能”的重点领域，不过节奏会比我们预期的来得缓慢，企业会以时间换空间，减少明年新增生产线的投产；此外，在今年15半年利润向好的情况下，企业对现货价格下滑有一定的容忍度，从价格的节奏来看，一季度下滑，二、三季度或有所回升。从宏观面来看，房地产及汽车行业对玻璃需求的整体下滑是毫无疑问的，需要关注的是供应的结构性收缩和需求的季节性好转带来的机会。因而我们对于玻璃的判断是宽幅震荡为主旋律，但随着升贴水调整的优化，期价大幅贴水的格局会有改观。关注价格的非理性波动带来的纠错行情，尤其是近交割月份时的价格异动机会，期价波动区间或在800-1100元/吨。